長(cháng)安汽車(chē)

　　東海證券——公司簡(jiǎn)評報告：2025H1扣非歸母凈利潤穩增，新能源新車(chē)周期持續發(fā)力

　　投資要點(diǎn) 　事件：長(cháng)安汽車(chē)發(fā)布2025年半年度報告。2025H1實(shí)現營(yíng)收726.91億元，同比-5.25%，歸母凈利潤22.91億元，同比-19.09%，扣非歸母凈利潤14.77億元，同比+26.36%。 　2025Q2業(yè)績(jì)基本符合我們預期，產(chǎn)品結構向上推動(dòng)毛利率提升。2025Q2歸母凈利潤9.39億元，同環(huán)比-43.93%/-30.62%，扣非歸母凈利潤6.93億元，同環(huán)比-34.40%/-11.49%。營(yíng)收端來(lái)看：2025Q2單季實(shí)現營(yíng)業(yè)收入385.31億元，同環(huán)比-2.94%/+12.79%，環(huán)比增長(cháng)主要得益于自主新能源車(chē)型(如啟源Q07、深藍S09)銷(xiāo)量表現強勁，高價(jià)值新能源車(chē)銷(xiāo)售占比提升帶動(dòng)整車(chē)ASP向上；毛利端來(lái)看：2025Q2毛利率為15.21%，同環(huán)比改善主要受新能源產(chǎn)品規模效應釋放與降本增效共同推動(dòng)；費用端來(lái)看：2025Q2公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為6.95%/3.12%/4.63%/-2.29%，環(huán)比+2.03/+0.12/+0.23/+0.85pct，銷(xiāo)售費用率上升主要系新品推廣等廣告投入增加，財務(wù)費用改善受益于匯兌收益及利息收入增長(cháng)。2025Q2經(jīng)營(yíng)性現金流凈額同環(huán)比-181.77%/-45.87%，經(jīng)營(yíng)性現金流凈流出大幅增長(cháng)主要系供應商支付賬期縮短。 　2025H2公司新車(chē)周期強勢，三款全新產(chǎn)品將于Q4上市，全球化戰略布局清晰。新品方面：深藍品牌8月已按期推出S05620km長(cháng)續航版和2026款L07，月底將擴充S09系列，9月上市升級版S07，四季度還將推出全球首搭3nm車(chē)規級座艙芯片和全系標配激光雷達的智能轎跑L06，持續完善產(chǎn)品譜系；啟源品牌9月計劃推出Q07激光版，四季度將推出支持800V高壓平臺、搭載激光雷達的A06和一款全新純電小型SUVQ05，新一輪新能源產(chǎn)品投放有望推動(dòng)銷(xiāo)量持續增長(cháng)。海外市場(chǎng)方面：2025年H1公司海外銷(xiāo)售29.94萬(wàn)輛，下半年公司將繼續加速在獨聯(lián)體國家/歐洲/中東非/東南亞/中南美五大海外區域的本地化布局，沖刺2025年海外銷(xiāo)量100萬(wàn)輛的目標。 　投資建議：根據公司新車(chē)型銷(xiāo)量預期及上半年盈利水平調整盈利預測，預計2025-2027年實(shí)現歸母凈利潤74.60億元、90.82億元、110.58億元(原預測值為84.48億元、109.22億元、135.31億元)，對應EPS為0.75元、0.92元、1.12元(原預測值為0.85元、1.10元、1.36元)，按2025年8月27日收盤(pán)價(jià)計算，對應PE為17X、14X、11X�？紤]到新央企重組落地提升產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效率，公司2025H2新能源車(chē)型規劃密集、全球化戰略布局清晰，我們看好公司電動(dòng)智能轉型前景和全球市場(chǎng)增長(cháng)空間，因此，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：資源統籌效果不及預期、全球地緣政治風(fēng)險、行業(yè)政策變動(dòng)、新車(chē)型推出和交付速度不及預期等風(fēng)險。

　　五糧液

　　中金公司——2Q25業(yè)績(jì)符合預期，關(guān)注股息率托底

　　業(yè)績(jì)回顧 　2Q25業(yè)績(jì)基本符合市場(chǎng)預期 　公司公布2Q25業(yè)績(jì)：1H25收入約527.71億元，同比4.19%；歸母凈利潤約194.92億元，同比2.28%。2Q25收入158.31億元，同比0.10%；歸母凈利潤46.32億元，同比約-7.58%。業(yè)績(jì)符合市場(chǎng)預期。 　發(fā)展趨勢 　公司上半年直營(yíng)渠道及低度產(chǎn)品表現較好，2Q25銷(xiāo)售收現表現突出。分產(chǎn)品看：1H25五糧液（000858）產(chǎn)品營(yíng)收409.98億元，同比+4.57%，其中量/價(jià)分別同比+12.75%/-7.25%，主要系普五直營(yíng)渠道貢獻增量，經(jīng)銷(xiāo)渠道維持減量，同時(shí)1618+低度相對增速亦快于平均，對應1H25五糧液產(chǎn)品毛利率同比-0.25ppt；系列酒1H25營(yíng)收81.22億元，同比+2.73%，其中量/價(jià)分別同比+58.81%/-35.31%，對應毛利率-1.49ppt，系公司加大系列酒的促銷(xiāo)及贈酒。分銷(xiāo)售模式看，經(jīng)銷(xiāo)模式營(yíng)收279.25億元，同比+1.20%，直銷(xiāo)模式營(yíng)收211.95億元，同比+8.60%，占收入比提升至43.15%，主要系平臺公司推進(jìn)下直銷(xiāo)貢獻增量，對應公司前五大經(jīng)銷(xiāo)商收入占比從1H24的21%提升到1H25的57%，直銷(xiāo)占比有望持續提升；2Q25公司銷(xiāo)售收現312.3億元，同比+12%，主要系票據集中到期所致，且公司報表仍留有余力，2Q25合同負債100.7億元，環(huán)比基本持平，為全年報表業(yè)績(jì)提供支撐。 　2Q25歸母凈利潤同比-7.6%，歸母凈利潤率同比-2.4ppt至29.3%，主因消費環(huán)境偏弱，公司加大費用投放對沖增長(cháng)壓力。2Q25公司噸價(jià)略降下毛利率同比-0.4ppt，銷(xiāo)售費用率同比+1.5ppt，主要系上半年促銷(xiāo)費和倉儲物流費有所增加，我們預計下半年公司為維護經(jīng)銷(xiāo)商信心，會(huì )持續在中秋國慶旺季加大投入，費用投放將保持較高力度。 　展望看，我們認為五糧液在終端有持續需求的強勢大單品屬性沒(méi)有變，公司會(huì )持續在批價(jià)管控與增長(cháng)目標之間積極動(dòng)態(tài)平衡；我們建議關(guān)注中秋國慶旺季的批價(jià)走勢及三季度開(kāi)始基本面的筑底過(guò)程。公司承諾25年分紅不低于70%，我們測算對應2025年股息率為4.3%，當前估值處于歷史低位。 　盈利預測與估值 　因行業(yè)需求承壓，我們下調2025/26年收入5.4/5.4%至885.45/927.17億元，下調歸母凈利潤9.9/9.0%至301.26/321.33億元，因行業(yè)估值中樞上移，維持目標價(jià)174元，對應25/26年22.4/21.0X市盈率，當前股價(jià)對應16.3/15.3X市盈率，較目標價(jià)有37.4%上行空間，維持跑贏(yíng)行業(yè)評級。 　風(fēng)險 　宏觀(guān)經(jīng)濟恢復不及預期，普五批價(jià)提升不及預期。

　　青島啤酒

　　中信證券——青島啤酒(600600.SH，00168.HK)2025年中報點(diǎn)評—上半年平穩收官，下半年望延續成本紅利

　　核心觀(guān)點(diǎn)： 　公司2025H1收入/凈利潤分別同比+2.1%/+7.2%，量增價(jià)穩，產(chǎn)品結構仍有向上升級趨勢。盈利端，毛利率同增2.1Pcts，主要系成本端壓力緩解，盈利能力持續提升；費用端仍保持相對穩定，凈利率穩步提升。展望2025H2，預計公司在三季度基數仍偏低的情況下會(huì )延續上半年的銷(xiāo)量增長(cháng)，推動(dòng)中高端產(chǎn)品的市場(chǎng)擴容并引領(lǐng)市場(chǎng)，此外我們預計成本紅利在下半年有望延續，全年核心凈利潤實(shí)現高個(gè)位數增長(cháng)。更長(cháng)期看，根據公司2025年中報，公司將在推動(dòng)啤酒全國化的同時(shí)，積極探索新興渠道和非啤酒領(lǐng)域，保持高質(zhì)量發(fā)展和盈利能力的可持續性。維持“買(mǎi)入”評級。

　　紫金礦業(yè)

　　華龍證券——2025年半年報點(diǎn)評報告：金量?jì)r(jià)齊升推動(dòng)業(yè)績(jì)增長(cháng)，成本管控提升毛利率

　　事件： 　8月27日，公司發(fā)布2025年半年報：2025年上半年，公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入1677.11億元，同比增長(cháng)11.5%，實(shí)現歸母凈利潤232.92億元，同比增長(cháng)54.41%。 　觀(guān)點(diǎn)： 　主要礦產(chǎn)品產(chǎn)量穩步提升，黃金價(jià)格續創(chuàng )新高帶動(dòng)業(yè)績(jì)高增。上半年，公司礦產(chǎn)銅57萬(wàn)噸，同比增長(cháng)9%；礦產(chǎn)金41噸，同比增長(cháng)16%；礦產(chǎn)銀224噸，同比增長(cháng)6%；礦產(chǎn)鋅(鉛)20萬(wàn)噸，當量碳酸鋰7315噸。價(jià)格方面，上半年受全球央行增持及避險需求推動(dòng)，黃金價(jià)格多次創(chuàng )歷史新高，上半年倫金同比漲幅達39.2%，領(lǐng)先于倫銅2.6%、倫銀26.9%的漲幅。在黃金量?jì)r(jià)齊升推動(dòng)下，公司黃金業(yè)務(wù)銷(xiāo)售收入占比49.1%，毛利占比38.6%，超過(guò)銅板塊毛利占比38.5%，重新成為第一大利潤來(lái)源。上半年公司整體收入1677.11億元，同比增長(cháng)11.5%，實(shí)現歸母凈利潤232.92億元，同比增長(cháng)54.41%。 　運營(yíng)優(yōu)化毛利率提升，新增資源量保障成長(cháng)動(dòng)能。在主要礦產(chǎn)品穩增基礎上，公司持續提升運營(yíng)水平，優(yōu)化成本管控，上半年整體礦產(chǎn)品毛利率同比增長(cháng)3pct至60.23%。公司勘探新礦、并購雙輪戰略持續推進(jìn)，成效持續顯現。上半年公司權益口徑資源量較年初新增銅資源量204.9萬(wàn)噸、儲量132.2萬(wàn)噸，新增金資源量88.8噸、金儲量34.5噸，新增當量碳酸鋰資源量83.4萬(wàn)噸，儲量35.8萬(wàn)噸，為公司持續成長(cháng)不斷提供動(dòng)能。 　盈利預測及投資評級：根據公司公告，2025年上半年公司礦產(chǎn)銅基本符合預期，礦產(chǎn)金在產(chǎn)量增長(cháng)、金價(jià)續創(chuàng )新高背景下利潤顯著(zhù)增長(cháng)，超過(guò)預期。同時(shí)，公司成本管控有方，經(jīng)營(yíng)能力不斷提高，毛利率持續提升。在此基礎上，我們上調公司未來(lái)三年盈利預測，預計公司2025-2027年分別實(shí)現歸母凈利潤433/491.68/567.77億元(原值404.68億元、459.78億元、531.34億元)，對應PE分別為13.7/12.1/10.5倍。我們選取洛陽(yáng)鉬業(yè)（603993）、西部礦業(yè)（601168）、山金國際（000975）作為可比公司，當前公司估值低于可比公司估值，維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：礦產(chǎn)銅增長(cháng)不及預期；主要礦產(chǎn)所在國政治、經(jīng)濟局勢不穩定；全球宏觀(guān)經(jīng)濟復蘇不及預期；地緣政治緊張局勢升級；數據引用風(fēng)險。

　　今世緣

　　西部證券——2025年半年報點(diǎn)評：短期報表壓力釋放，長(cháng)期良性健康發(fā)展

　　事件：公司發(fā)布2025年半年度報告。25H1公司營(yíng)收-4.84%至69.50億元，歸母凈利潤-9.46%至22.29億元，扣非歸母凈利潤為-9.08%至22.24億元；25Q2公司營(yíng)收-29.69%至18.52億元，歸母凈利潤-37.06%至5.85億元，扣非歸母凈利潤-36.47%至5.85億元。業(yè)績(jì)短期承壓，主要系公司在行業(yè)縮量競爭的背景下，主動(dòng)進(jìn)行戰略調整，以夯實(shí)長(cháng)期發(fā)展基礎。 　25H1銷(xiāo)售承壓，短期業(yè)績(jì)下滑。分產(chǎn)品看，市場(chǎng)環(huán)境政商務(wù)需求疲弱，公司高端品類(lèi)營(yíng)收承壓：特A+類(lèi)營(yíng)收同比-7.4%，特A類(lèi)同比+0.7%，特A類(lèi)以下產(chǎn)品及其他產(chǎn)品收入均承壓。分地區看，省內區域整體下滑，蘇中降幅相對較小。 　省內/省外營(yíng)收分別同比-6.1%/+4.8%；省內看：淮安/南京/蘇南/蘇中/鹽城/淮海大區收入分別-4.3%/-7.9%/-11.0%/-0.2%/-6.4%/-7.3%。經(jīng)銷(xiāo)商數量整體穩中有升，25H1末較期初新增71家至1299家。 　25Q2表現下滑，公司主動(dòng)調整。25Q2公司收入、歸母凈利潤等指標的下滑速度均顯著(zhù)快于25H1。Q2回款減少，庫存增加，凈現金流為負：回款端25H1+7.6%，但25Q2為-18.9%，當期期末存貨+24.4%。且經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F金流在25Q2罕見(jiàn)出現負值，為-3.5億元，投資性?xún)衄F金流為正且籌資性?xún)衄F金流為負，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)呈現全面收縮、深度調整的態(tài)勢。 　25Q2期間費用率上行，侵蝕利潤率。25H1公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別+1.4/+0.2/基本不變/+0.4pct至14.8%/3.0%/0.3%/-0.7%，而25Q2上述費用率分別+6.8%/+1.7/+0.2/+0.4pct。較高的期間費用率侵蝕下，25Q2毛利率僅下滑0.2pct，但凈利率下滑3.7pct。 　投資建議：公司理性務(wù)實(shí)，輕裝上陣，蓄力長(cháng)期發(fā)展�？紤]到外部環(huán)境及公司主動(dòng)調整、釋放報表壓力，我們下調業(yè)績(jì)預測，預計25-27年公司EPS為2.31/2.44/2.56元，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：經(jīng)濟修復不及預期，省內競爭加劇，省外拓展不及預期。

　　珀萊雅

　　天風(fēng)證券——25Q2業(yè)績(jì)穩健增長(cháng)，籌劃H股上市規劃出海

　　珀萊雅（603605）發(fā)布2025年半年報： 　2025H1營(yíng)業(yè)收入53.62億元/同比+7.21%；歸母凈利潤7.99億元/同比+13.80%；扣非歸母凈利潤7.71億元/同比+13.49%。 　2025Q2營(yíng)業(yè)收入30.03億元/同比+6.49%；歸母凈利潤4.08億元/同比+2.36%；扣非歸母凈利潤3.92億元/同比+1.21%。 　降本增效成果明顯，毛利率顯著(zhù)提升 　2025H1毛利率73.38%/同比+3.56pp，歸母凈利率14.89%/同比+0.86pp；銷(xiāo)售費用率49.59%/同比+2.81pp；管理費用率3.31%/同比-0.23pp；研發(fā)費用率1.77%/同比-0.12pp。2025Q2毛利率73.85%/同比+4.25pp，歸母凈利率13.60%/同比-0.55pp；銷(xiāo)售費用率52.70%/同比+5.97pp；管理費用率2.60%/同比-0.23pp；研發(fā)費用率1.73%/同比+0.04pp。毛利率提升系降本增效，營(yíng)業(yè)成本下降。 　主品牌產(chǎn)品矩陣升級，子品牌全面開(kāi)花 　主品牌珀萊雅2025H1收入39.79億元，同比-0.08%，占比74.27%。雙抗、能量上新美白特證版，源力新增次拋精華與械字號面膜，38期間上新“持妝夜氣墊”，登頂天貓新品榜TOP1，品牌矩陣全面升級。彩棠收入7.05億元，同比+21.11%，占比13.17%。上新雙色高光盤(pán)新色、小圓管粉底液油皮版等新品，品類(lèi)結構優(yōu)化，多產(chǎn)品在天貓排名領(lǐng)先。 　子品牌OR2025H1收入2.79億元，同比+102.52%，深化頭皮健康專(zhuān)家形象，推出多系列新品，布局海外、以香氛療愈心智；悅芙媞收入1.66億元，同比+3.31%，定位“年輕肌功效專(zhuān)研”，產(chǎn)品線(xiàn)向“修紅修護”進(jìn)階，為油皮三角困境提供科學(xué)護膚方案；原色波塔收入0.97億元，同比+80.18%，底妝、色彩、眼部創(chuàng )新單品，618多款產(chǎn)品登天貓抖音榜單前列；其他品牌收入1.3億元，同比+65.97%。 　籌劃H股上市，加速全球化布局 　公司籌劃發(fā)行H股股票并申請在香港聯(lián)交所主板掛牌上市，以加快公司的國際化戰略和海外業(yè)務(wù)發(fā)展。出海主要聚焦日本和東南亞，以線(xiàn)上銷(xiāo)售為主。研發(fā)上，歐洲科創(chuàng )中心促進(jìn)國際交流與合作。原料和生產(chǎn)上，合作國際優(yōu)質(zhì)原料涵蓋20多個(gè)國家和地區的100多個(gè)品牌。 　投資建議：考慮到公司主品牌產(chǎn)品矩陣持續豐富，子品牌中多品牌增速亮眼，出海布局打開(kāi)想象空間，預計公司2025-2027年營(yíng)收為118.64/133.01/148.24億元，歸母凈利潤為17.9/20.4/23.2億元，對應PE19/16/14x，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：行業(yè)競爭風(fēng)險、新品牌孵化風(fēng)險、新品類(lèi)培育風(fēng)險等