華源證券股份有限公司趙昊,萬(wàn)梟近期對方盛股份進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《換熱器國家級“小巨人”多元化布局新能源賽道，2025年募投產(chǎn)線(xiàn)投產(chǎn)強化產(chǎn)能》，首次覆蓋方盛股份給予增持評級。

　　方盛股份(832662)

　　投資要點(diǎn)：

　　換熱器國家級專(zhuān)精特新“小巨人”，2025Q1營(yíng)業(yè)收入同比回升21%。方盛股份是一家專(zhuān)注于研發(fā)換熱器和換熱系統和提供定制化解決方案的專(zhuān)業(yè)換熱器公司，產(chǎn)品應用領(lǐng)域涵蓋風(fēng)力發(fā)電、余熱回收、軌道交通、空壓機、工程機械、汽車(chē)等傳統領(lǐng)域，以及清潔能源、節能減排等新興領(lǐng)域。公司結合內部自主研發(fā)與市場(chǎng)需求導向兩種研發(fā)模式，先后與上海理工大學(xué)、東華大學(xué)、江南大學(xué)、蘭州理工大學(xué)等高等院校建立了產(chǎn)學(xué)研合作關(guān)系，始終貫徹“創(chuàng )新驅動(dòng)、技術(shù)先行”的研發(fā)理念，是國家級專(zhuān)精特新“小巨人”企業(yè)。2024年公司實(shí)現營(yíng)收3.47億元，同比增加1.10%，其中內銷(xiāo)收入同比增長(cháng)1.51%，外銷(xiāo)收入同比下降5.97%，外銷(xiāo)收入有所下降主要系海外客戶(hù)部分新項目的其他核心零部件認證測試滯后，導致該客戶(hù)2024年整體收入與2023年相比有所下降。2024年公司歸母凈利潤2981萬(wàn)元，略顯承壓。2025Q1實(shí)現營(yíng)收0.74億元(yoy+21.02%)、歸母凈利潤701萬(wàn)元。

　　風(fēng)電、余熱回收領(lǐng)域訂單有望恢復，儲能、氫能、數據中心等新賽道貢獻未來(lái)增量。2024年，公司主營(yíng)產(chǎn)品換熱系統營(yíng)業(yè)收入為1.09億元，板翅式換熱器營(yíng)業(yè)收入為2.24億元。2019-2024年板翅式換熱器營(yíng)業(yè)收入占比由82.33%降至64.66%，換熱系統營(yíng)業(yè)收入占比由15.96%升至31.26%。在市場(chǎng)應用層面，風(fēng)電、氫能、儲能等或將成為公司核心增長(cháng)領(lǐng)域。風(fēng)電領(lǐng)域：風(fēng)電領(lǐng)域市場(chǎng)2025年預計有望呈現增長(cháng)，訂單需求預計會(huì )增加，主要系：國家發(fā)改委、國家能源局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于深化新能源上網(wǎng)電價(jià)市場(chǎng)化改革促進(jìn)新能源高質(zhì)量發(fā)展的通知》(“136號文”)，提出推動(dòng)風(fēng)電、光伏發(fā)電等上網(wǎng)電量全面進(jìn)入電力市場(chǎng)；2020年風(fēng)電裝機高峰以后，風(fēng)電冷卻系統設備質(zhì)保年限是5年左右，因此2025年有望帶來(lái)一輪換裝的需求；大兆瓦機型的引入、新能源電力系統技術(shù)的改進(jìn)或將促進(jìn)風(fēng)電市場(chǎng)改裝需求，預計將帶動(dòng)公司相關(guān)產(chǎn)品的配套增量。余熱回收領(lǐng)域：雖然2024年鋰電建設項目有所放緩，但2025年度公司相關(guān)客戶(hù)基于國內市場(chǎng)擴建和國外市場(chǎng)拓展需求，余熱回收熱管理產(chǎn)品的需求有望階段性的恢復。儲能、氫能、數據中心等領(lǐng)域：隨著(zhù)公司前期自身新產(chǎn)品研發(fā)、客戶(hù)布局投入以及整體市場(chǎng)需求的穩步提升，公司2025年相關(guān)領(lǐng)域訂單存在較好預期。公司在儲能、氫能等新能源領(lǐng)域已取得突破性進(jìn)展，在前期試樣、小批量供貨的基礎上，2024年度成功與行業(yè)內多家知名客戶(hù)建立業(yè)務(wù)合作，業(yè)務(wù)量呈現較大增量，為公司未來(lái)增長(cháng)開(kāi)辟了新路徑。

　　研發(fā)加速錨定多元化領(lǐng)域，多場(chǎng)景“冷卻系統”拓寬主營(yíng)產(chǎn)品版圖。在國家“雙碳”目標背景下，換熱器起到了非常重要的作用，其中板翅式換熱器成為近年來(lái)發(fā)展最為迅速的新型熱交換設備之一，在各工業(yè)節能減排等生產(chǎn)環(huán)節中得到大量應用。就換熱器行業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢而言，在技術(shù)革新層面，換熱器行業(yè)整體設計方案將進(jìn)一步優(yōu)化，可利用AI大模型提升系統設計效率和可靠性，將新型材料投入應用，優(yōu)化制造工藝，開(kāi)發(fā)新型冷卻介質(zhì)。2024年，公司研發(fā)費用投入達1,526.22萬(wàn)元，較2023年增長(cháng)9.08%，有力推動(dòng)了公司技術(shù)創(chuàng )新與業(yè)務(wù)多元化拓展。截至2024年末，公司已獲得105項專(zhuān)利證書(shū)，其中發(fā)明專(zhuān)利19項，實(shí)用新型專(zhuān)利81項，德國實(shí)用新型專(zhuān)利4項，外觀(guān)設計專(zhuān)利1項。公司研發(fā)方向聚焦以下三個(gè)方面：堅持產(chǎn)品集成化方向，為頭部主機廠(chǎng)為主的客戶(hù)提供集成度更高的熱管理產(chǎn)品配套；堅持領(lǐng)域多元化方向，擺脫鋁制板翅式結構的局限，結合下游產(chǎn)業(yè)鏈客戶(hù)的需求，為客戶(hù)配套其他結構的換熱

　　器產(chǎn)品以及不同集成度的總成或系統產(chǎn)品；堅持國家新質(zhì)生產(chǎn)力戰略導向，重點(diǎn)推進(jìn)新能源、新基建領(lǐng)域熱管理產(chǎn)品市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)。根據公司2024年年報，公司擁有9項研發(fā)項目，包括高效海水淡化冷卻系統、一種儲能鋰電池用殼體、數據中心冷卻集成系統等，其中6項聚焦于不同場(chǎng)景的冷卻系統，公司在原有的傳統產(chǎn)品應用領(lǐng)域的基礎上不斷迭代，致力于拓寬新領(lǐng)域產(chǎn)品市場(chǎng)、豐富公司產(chǎn)品種類(lèi)。

　　2024年軌交、氫能等多領(lǐng)域合作成果豐碩，2025年在募投廠(chǎng)區規劃新產(chǎn)線(xiàn)布局。2024年1月，公司與氫能客戶(hù)聯(lián)合開(kāi)發(fā)的兆瓦級氫燃料電池固定式發(fā)電站冷卻系統正式投入使用，雙方合作期間共同開(kāi)發(fā)了多款發(fā)電站冷卻系統產(chǎn)品，公司擁有上述系統產(chǎn)品自主知識產(chǎn)權。2024年4月，公司與阿爾斯通攜手承擔了國內軌道交通項目牽引變壓器冷卻系統的聯(lián)合設計及驗證，目前產(chǎn)品已經(jīng)開(kāi)始批量交付并投入運營(yíng)；公司將繼續深耕軌道交通領(lǐng)域，積極拓展國內外軌交冷卻系統產(chǎn)品市場(chǎng)。2024年6月，全球首套18兆瓦半直驅大功率海上機組換熱系統在東方電氣（600875）汕頭工廠(chǎng)吊裝成功，公司承接了該項目風(fēng)電機組自然風(fēng)冷系統的設計及制造。2024年，公司募投項目主體廠(chǎng)房建筑工程竣工，募投廠(chǎng)區產(chǎn)線(xiàn)設備陸續進(jìn)場(chǎng)。截至2024年末，年產(chǎn)20萬(wàn)臺(套)節能高效換熱系統及換熱器生產(chǎn)基地建設項目投入進(jìn)度為63.70%，研發(fā)中心建設項目投入進(jìn)度為29.1%。2025年公司在募投廠(chǎng)區規劃了新結構的換熱器單元和熱管理系統的產(chǎn)線(xiàn)布局，包括氫能、數據中心、儲能等領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品，并配套了先進(jìn)實(shí)驗設備和測試平臺。

　　盈利預測與評級：我們預計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為0.48/0.61/0.74億元，對應EPS分別為0.55/0.69/0.85元/股，對應當前股價(jià)PE分別為46.5/36.9/30.2倍。我們選取宏盛股份（603090）、銀輪股份（002126）、邦德股份作為可比公司。方盛股份聚焦換熱器及系統研發(fā)，技術(shù)領(lǐng)先且多元化布局新能源賽道。風(fēng)電換裝需求、氫能/儲能/數據中心增量訂單及余熱回收恢復驅動(dòng)增長(cháng)，疊加AI設計優(yōu)化與新型材料應用提升產(chǎn)品競爭力。2025年募投產(chǎn)線(xiàn)投產(chǎn)強化產(chǎn)能，研發(fā)持續加碼新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域，政策與市場(chǎng)需求共振下，公司有望憑借技術(shù)壁壘與場(chǎng)景拓展實(shí)現業(yè)績(jì)彈性。首次覆蓋給予“增持”評級。

　　風(fēng)險提示：市場(chǎng)競爭加劇風(fēng)險、核心人員流失風(fēng)險、技術(shù)研發(fā)及產(chǎn)品開(kāi)發(fā)風(fēng)險。