國金證券股份有限公司陳傳紅近期對伯特利（603596）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《國產(chǎn)汽車(chē)制動(dòng)領(lǐng)域龍頭，劍指“XYZ+智駕輔助”底盤(pán)供應商》，給予伯特利買(mǎi)入評級，目標價(jià)63.35元。

　　伯特利

　　投資邏輯

　　公司是以底盤(pán)為基礎的系統集成方案解決商。專(zhuān)注于汽車(chē)底盤(pán)系統及智能駕駛系統，包括制動(dòng)系統、電子電控、智能駕駛、懸架系統、轉向系統、輕量化等。24年前5大客戶(hù)為吉利汽車(chē)、長(cháng)安汽車(chē)、奇瑞汽車(chē)、通用汽車(chē)，占總銷(xiāo)售比47.64%；奇瑞汽車(chē)為公司第二大股東。公司24年10月發(fā)行可轉債28.02億元，25年2月獲得交易所審議通過(guò)。

　　線(xiàn)控制動(dòng)滲透率提升，打破外資壟斷局面。根據智研咨詢(xún)，2024年我國汽車(chē)線(xiàn)控制動(dòng)滲透率從2018年的3.29%增長(cháng)至50.8%，其中新能源車(chē)滲透率為90%。公司電控制動(dòng)產(chǎn)品近年來(lái)增速較快，23-24年營(yíng)收分別為33.0/45.3億元，同比+39.2%/37.2%。公司打破外資壟斷局面，憑借高安全+性能提升+成本優(yōu)勢，24年線(xiàn)控制動(dòng)銷(xiāo)量180萬(wàn)套，領(lǐng)跑?chē)鴥染�(xiàn)控制動(dòng)市場(chǎng)，市占率排名第三。

　　 EMB相關(guān)政策有望落地，公司EMB產(chǎn)品進(jìn)展順利。公司完全掌握EMB技術(shù)，研發(fā)進(jìn)展順利，有望保持在EHB產(chǎn)品上的性能+技術(shù)+成本的優(yōu)勢，加速量產(chǎn)落地時(shí)間。法規方面，歐洲EMB法規將于2025年正式發(fā)布；國內EMB法規有望在2026年7月發(fā)布。

　　行業(yè)領(lǐng)先底盤(pán)“XYZ+智駕輔助”供應商，打造一體化智能底盤(pán)。公司X軸-線(xiàn)控制動(dòng)為國內首家量產(chǎn)企業(yè)，并掌握EMB核心技術(shù)；Y軸-2022年公司以2.1億元自有資金收購萬(wàn)達轉向45%股權，布局轉向，未來(lái)有望發(fā)展至線(xiàn)控轉向；Z軸-懸架新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展順利，2024年公司空氣懸架完成B樣開(kāi)發(fā)驗證；產(chǎn)能方面，2024年空氣懸架年產(chǎn)能為20萬(wàn)套/年。我們認為，能夠更率先完成制動(dòng)+轉向+懸架等融合，實(shí)現XYZ三軸協(xié)同控制的供應商，在智能底盤(pán)時(shí)代將釋放巨大的市場(chǎng)機會(huì )。

　　盈利預測、估值和評級

　　我 們預測，公司2025/2026/2027年分別實(shí)現營(yíng)收129.22/167.92/209.91億元，歸母凈利潤分別為15.9/20.4/25.6億元；公司的業(yè)務(wù)與拓普集團（601689）、亞太股份（002284）、保隆科技（603197）等公司均為底盤(pán)供應商，因此設置為可比公司。公司受益于汽車(chē)電動(dòng)化+智能化趨勢，以及線(xiàn)控制動(dòng)行業(yè)滲透率提升，給予2025年25倍PE，目標價(jià)63.35元，首次覆蓋，“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示

　　汽車(chē)與電動(dòng)車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量不及預期、技術(shù)發(fā)展進(jìn)度不及預期、市場(chǎng)競爭劇烈、關(guān)稅加征風(fēng)險、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險、線(xiàn)控制動(dòng)法律進(jìn)展與技術(shù)落地風(fēng)險。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有23家機構給出評級，買(mǎi)入評級20家，增持評級3家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為71.12。